原標(biāo)題：大唐地產(chǎn)IPO懸念

樂居財經(jīng)魏薇發(fā)自北京

像大唐地產(chǎn)LOGO一樣，黃晞戴著“臉譜”。

一個多月前，她向香港聯(lián)交所遞交了招股書。十年前，大唐曾沖刺上市，但以失敗告終。

紛繁的股東變更，和很多離奇的橋段，讓這家公司故事不斷。

要成功登陸資本市場，最好的故事莫過于一份靚麗的財務(wù)報表。

大唐地產(chǎn)曾經(jīng)擁有過超高負(fù)債，從2016年到2018年，凈負(fù)債比率連續(xù)三年超過400%，分別為1085.3%、1087.9%、408.8%。在2019年上半年，驟然降至185.6%。

這是一個完美“瘦身”計劃。黃晞給大唐下了一劑怎樣的猛藥？

凈負(fù)債比過山車之謎

招股書顯示，大唐地產(chǎn)在2016年、2017年、2018年和2019年上半年的營業(yè)收入分別為20.76億元、40.19億元、54.96億元及25.26億元人民幣，年復(fù)合增長率38.03%。對應(yīng)的凈利潤分別為1.29億元、4.13億元、5.88億元及3.69億元人民幣，年復(fù)合增長率65.8%；公司毛利率分別為18.4%、24.0%、27.8%、15.9%及37.5%。

2017年是大唐地產(chǎn)取得突破性發(fā)展的一年，銷售額首次過百億。在高速發(fā)展的背后，離不開大量資金的撬動。報告期內(nèi)，大唐地產(chǎn)的凈負(fù)債比分別為1085.3%、1087.9%、408.8%。今年上半年突降至185.6%。

為何凈負(fù)債比暴降？招股書里這樣描述，主要由于保留盈利于2017年至2019年上半年持續(xù)增加及 本公司股東注資于2019年上半年增加所致。

2019年成功上市的中梁也進(jìn)行過一波降負(fù)債，兩年間把凈負(fù)債率從1790%降到58%；上市房企德信中國2016年時凈負(fù)債率高達(dá)435.2%，2018年時降至192.6%。

然而，大唐地產(chǎn)的負(fù)債額卻在持續(xù)增長中。據(jù)招股書，2016年至2019年前6個月的流動負(fù)債分別為146.6億元，175.9億元，239.5億元和242.3億元。其借款總額則一直保持高位，往績期內(nèi)分別達(dá)到54.5億元、91.4億元、84.6億元和76.0億元。

2016年至2019年6月末，大唐地產(chǎn)的權(quán)益總額分別為3.9億元、6.5億元、14.1億元和22.9億元，2019年6月末的權(quán)益與去年同期相比增加了63.06%。股東注資致使權(quán)益總額增加，拉低了凈負(fù)債比率，也是為了沖刺上市提前做好準(zhǔn)備。

短債現(xiàn)金比接近1

截至2019年6月底，大唐地產(chǎn)的借款總額達(dá)到了75.98億元。一年以內(nèi)需償還借款達(dá)到17.29億元，1至2年內(nèi)需償還的借款達(dá)到31.69億元，同期現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅為19.42億元，相比于所需償還債務(wù)還存在很大的資金缺口。

從其現(xiàn)金流來看，2018年大唐地產(chǎn)的經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流開始由負(fù)轉(zhuǎn)正。2018年及2019年上半年，經(jīng)營活動現(xiàn)金流分別為20.53億元、29.50億元，而其投資活動現(xiàn)金額持續(xù)為負(fù)。從流動比率指標(biāo)來看，自2016年起，大唐地產(chǎn)一直維持在較穩(wěn)定的水平，分別為1.1、1.3、1.2，但是償債能力稍顯不足。

招股書顯示，截至2019年6月30日，其銀行及其他借款的加權(quán)平均利率分別為6.88%、9.66%，加權(quán)平均實際利率為8.25%。對于利率的下降，招股書給出解釋：“銀行及其他借款的加權(quán)平均利率整體有所減少，乃主要由于利率相對較低的銀行貸款增加及利率相對較高的信托融資安排減少所致。”

在融資方式上，大唐地產(chǎn)主要依靠銀行、信托和資產(chǎn)管理機構(gòu)。招股書中披露了11筆信托融資，多以項目公司的全部股份為抵押，利率在8.8%-14%之間。總體來看，大唐地產(chǎn)的融資利率高于行業(yè)平均值，融資成本較高。

上市募集資金緩解資金壓力是大唐的主要目的，招股書披露，除了用于物業(yè)開發(fā)項目外，募集得來的部分資金將會被用于償還部分銀行有息借款。包括一筆2021年8月份到期的銀行借款，固定年利率8.5025%，一筆2022年6月到期的銀行借款，固定年利率9.0%。

離千億有多遠(yuǎn)？

招股書顯示，大唐地產(chǎn)已經(jīng)布局包括廈門、泉州、漳州等在內(nèi)的近10余座城市，最集中的是南寧、漳州和天津。截至2019年9月底，這三個城市的土地儲備占比分別為10%、28.2%、16.7%，總和超過總土儲面積的一半。期內(nèi)貢獻(xiàn)在總銷售物業(yè)收益中占比分別達(dá)到76%、98.9%、98.8%，為大唐地產(chǎn)的營收貢獻(xiàn)了主要力量。若項目過于集中，在地區(qū)政策收緊的情況下，其抗擊風(fēng)險的能力會減弱。

報告期內(nèi)，大唐地產(chǎn)的違規(guī)事件常有發(fā)生。6個項目公司無許可證施工被罰款，4個已開展項目沒有遵守相關(guān)規(guī)定而被罰款，2個項目在未辦妥竣工手續(xù)的情況下交付物業(yè)被罰款，3個項目刊登的物業(yè)廣告未能遵守廣告法規(guī)被罰款。

大唐地產(chǎn)的目標(biāo)是沖擊千億，這就需要源源不斷的資金來支持運作，以目前的形式來看并不是很樂觀。2016年，大唐地產(chǎn)銷售額為86.1億元，2017年銷售額突破百億，2018年為340億元，年復(fù)合增長率53.04%，進(jìn)入了百強房企排行榜。