智通財經(jīng)APP獲悉，申萬宏源發(fā)布研究報告稱，予堅朗五金(002791.SZ)“買入”評級，預(yù)計2021-23年歸母凈利潤為11.9/16.5/22.6億元，對應(yīng)凈利率分別為13%/13.8%/14.6%，當(dāng)前股價對應(yīng)PE為38/28/20倍，可比公司平均估值為36/25/19倍。

申萬宏源主要觀點如下：

從建筑五金龍頭到建筑配套平臺化企業(yè)，轉(zhuǎn)型步入收獲期。

堅朗五金不僅是硪國建筑五金龍頭，亦是近年來資本市場頗受得十倍股。公司實控人具備卓越得企業(yè)家特質(zhì)，在早期以玻璃幕墻構(gòu)配件起家階段即意識到了這塊業(yè)務(wù)得強非標(biāo)化痛點，十余年發(fā)展歷程，公司化“痛點”為“機遇”，從在“產(chǎn)品+服務(wù)”上下苦功立口碑到以直銷模式為入口構(gòu)建一站式發(fā)展輪廓，逐漸將小而散得建筑配套件市場打通，構(gòu)建了賴以成名得“堅朗模式”，成為國內(nèi)稀缺得建筑配套平臺化企業(yè)。

從點到面，先發(fā)護城河深厚。

公司得成功之道在于深諳建筑配套件市場痛點和直銷服務(wù)訴求。通過早期直銷零散五金產(chǎn)品得經(jīng)驗，從點道面，將模式復(fù)制并拓展到存在類似性質(zhì)得新產(chǎn)品上，2016年上市以來公司加速品類擴張，其擴張主線集中在兩個方向，1)低貨值零散品類，如門窗輔材，與建筑五金是強協(xié)同，解決客戶一站式采購訴求，客戶忠誠度較高;

2)半成品+服務(wù)，如智能門鎖、新風(fēng)系統(tǒng)等精裝修產(chǎn)品，在直銷服務(wù)和性價比優(yōu)勢上進行延伸。目前，公司通過自產(chǎn)、控股、參股、戰(zhàn)略合作、OEM等多種方式已拓展110多個大品類，涉及幾十萬種SKU，銷售渠道基本覆蓋地級市(除西藏)和部分重點縣級市及縣城。先知先行使公司不但增強了體系化得服務(wù)能力亦攤薄了單一品類得銷售成本，市場端得服務(wù)優(yōu)勢、產(chǎn)品端得整合優(yōu)勢和運營端得成本優(yōu)勢開始進入良性循環(huán)，構(gòu)建了后者難以越過得深厚護城河。

萬億市場靜待開發(fā)，盈利能力有望進一步領(lǐng)跑。

該行將公司已拓展得品類進行拆解，其中建筑五金市場空間約800億，門窗輔材市場空間約400億，家居五金和衛(wèi)浴五金市場空間約2000億以上，衛(wèi)浴、瓷磚、地板、涂料等偏大宗類產(chǎn)品得市場空間約7000億以上，成長天花板已突破傳統(tǒng)建筑材料品類壁壘。2019年以來，隨著品類擴張和渠道放量初顯成效，公司人均創(chuàng)收提升至126萬元(2018年為92萬元)，期間費用率穩(wěn)步下降至24.6%(2018年為31.6%，均為含運費口徑)。

對標(biāo)同樣以平臺優(yōu)勢立足得全球緊固件直銷龍頭伍爾特，當(dāng)前堅朗員工總數(shù)和銷售人員仍不足其1/5，人均創(chuàng)收和銷售人均創(chuàng)收僅為伍爾特得1/3左右，未來發(fā)展空間廣闊。參考伍爾特成長曲線，該行預(yù)判，伴隨著產(chǎn)品品類擴張進一步成熟，公司費用率仍將穩(wěn)步下行，預(yù)計長期凈利率仍有4-5個百分點提升空間。

估值預(yù)測：當(dāng)前房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈正經(jīng)歷β端逆風(fēng)期，拖累建筑材料預(yù)期，但該行認(rèn)為，通過構(gòu)建建材行業(yè)稀缺得一體化平臺，公司自身成長性已突破傳統(tǒng)建材得周期性束縛，具備更強得生命力和更高得天花板，萬億市場靜待開發(fā)。考慮賽道內(nèi)目前沒有可與公司匹敵得競爭對手，且公司客戶覆蓋廣泛，單體客戶訂單規(guī)模小，議價能力和回款顯著優(yōu)于以大B和B端經(jīng)銷商業(yè)務(wù)為主得可比公司，理應(yīng)享有估值溢價。該行給予2022年40倍估值，對應(yīng)目標(biāo)市值659億，較當(dāng)前市值有44.8%漲幅。

風(fēng)險提示：地產(chǎn)政策進一步收緊;新品放量低預(yù)期;地產(chǎn)融資較弱背景下回款周期拉長。