2021-11-01東吳證券股份有限公司周爾雙,朱貝貝,羅悅對(duì)徐工機(jī)械進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2021年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：Q3凈利潤同比增速+116%，利潤率提升邏輯穩(wěn)步兌現(xiàn)》，本報(bào)告對(duì)徐工機(jī)械給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為6.08元。

徐工機(jī)械(000425)

事件：公司發(fā)布2021年三季報(bào)：前三季度營業(yè)收入698.0億元，同比增長36.09%；歸母凈利潤46.1億元，同比增長89.35%，位于此前業(yè)績預(yù)中值，符合市場預(yù)期；扣非后歸母凈利潤為42.98億元，同比+77.80%。

投資要點(diǎn)

Q3凈利潤同比增速+116%，利潤率提升邏輯穩(wěn)步兌現(xiàn)

單季度看，公司2021年Q3實(shí)現(xiàn)收入165.62億元，同比+2.12%。根據(jù)華夏工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)，2021年7-9月國內(nèi)挖掘機(jī)行業(yè)不錯(cuò)5.55萬臺(tái)，同比-16%。起重機(jī)行業(yè)不錯(cuò)1971臺(tái)，同比-51%。公司三季度收入增速高于行業(yè)，我們判斷主要系起重機(jī)械、高空作業(yè)平臺(tái)等產(chǎn)品份額提升。公司2021年Q3歸母凈利潤8.06億元，同比+116.46%，利潤率提升釋放業(yè)績彈性邏輯持續(xù)兌現(xiàn)。

降本增效釋放業(yè)績彈性，信用風(fēng)險(xiǎn)可控

2021年前三季度公司綜合毛利率15.83%，同比-2.19pct，我們判斷主要系原材料漲價(jià)對(duì)應(yīng)成本端壓力。公司前三季度歸母凈利潤率為6.60%，同比+1.86pct。2021年前三季度公司期間費(fèi)用率8.45%，同比-2.83pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為4.35%/1.16%/2.92%/0.02%，分別同比-0.65/-0.20/-0.44/-1.54pct，費(fèi)控能力優(yōu)化，利潤率提升邏輯持續(xù)兌現(xiàn)。公司從研發(fā)端、生產(chǎn)端、營銷端持續(xù)推進(jìn)降本增效，對(duì)標(biāo)國際一流企業(yè)利潤率仍有較大提升空間。

2021年前三季度公司經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額為42.53億元，同比大幅增長507%，回款情況較好。2021年前三季度公司信用減值損失0.61億元，較2020年同期2.10億元大幅下降，逾期率位于較低水平，資產(chǎn)質(zhì)量較高。

擬投資9900萬美元設(shè)立徐工美國，夯實(shí)全球化戰(zhàn)略基石

2021年10月19日，公司公告擬出資9900萬美元在美國設(shè)立徐工美國公司及其下屬子公司，建設(shè)形成“研產(chǎn)供銷融”綜合性基地，增強(qiáng)公司在北美高端市場競爭力。美國是工程機(jī)械銷售額蕞大得市場，當(dāng)?shù)卦O(shè)立子公司有望減輕未來出口過程中，北美市場關(guān)稅提高及“雙反”得潛在影響，有望強(qiáng)化公司與美國當(dāng)?shù)亟?jīng)銷商、租賃商合作關(guān)系，夯實(shí)全球化業(yè)務(wù)發(fā)展基石。

混改大幅釋放業(yè)績彈性，全球龍頭整裝待發(fā)

2020年，徐工/三一/中聯(lián)得毛利率分別為17.07%/29.82%/28.59%，凈利率分別為5.06%/15.97%/11.30%，公司凈利率存在翻倍以上提升空間。2020年9月混改后，公司逐步健全市場化考核機(jī)制，董事會(huì)中9位外部董事占5席，高管薪酬利潤考核占60%，混改員工新增持股8.7億元，2020年四季度以來公司單季凈利率改善、凈利潤同比增速領(lǐng)先行業(yè)，2021年或迎盈利拐點(diǎn)，凈利率上行持續(xù)釋放業(yè)績彈性。

盈利預(yù)測與投資評(píng)級(jí)：考慮到原材料成本持續(xù)處于高位，我們將公司2021-2023年凈利潤由60/80/93億元，略微下調(diào)至58/79/89億元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE分別為8/6/5倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)周期波動(dòng)；行業(yè)競爭加劇；原材料價(jià)格持續(xù)上漲風(fēng)險(xiǎn)

該股蕞近90天內(nèi)共有11家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)11家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為8.69；證券之星估值分析工具顯示，徐工機(jī)械（000425）好公司評(píng)級(jí)為4星，好價(jià)格評(píng)級(jí)為4星，估值綜合評(píng)級(jí)為4星。